周小川关于居民加杠杆措辞变化背后的秘密

摘要: 央行行长周小川在十九大期间提出居民部门要有质量的加杠杆,结合他提出警惕明斯基时刻,以及此前首次明确金稳会重点工作,我们可以更好的理解周小川讲话背后蕴含的意义。

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财联社10月23日讯,中国央行行长周小川在十九大期间关于居民杠杆率应该有质量的提高,以及要警惕明斯基时刻的表态,引发市场的热议。我们只有把这两点以及此前首次明确金融稳定发展委员会工作重点结合起来,才能更好的理解周小川讲话的意义。

关于中国居民杠杆率,周小川的原话是:“关于家庭部门的债务杠杆率,从全球比较来讲,中国还不算高,但是最近几年增长很快。这个快的程度提请大家注意,不是说现在就要去杠杆,而是说增长的过程要注意质量,要使增量部分保持稳健,同时又是高质量的。”

我们对比一下周小川在2016年在G20央行行长会议期间的讲话,当时他的原话是:“个人住房加杠杆逻辑是对的。住房贷款应该有大力发展的阶段。个人住房贷款在银行总贷款的比重还是偏低的,有的国家占到40%-50%,中国只有百分之十几,所以银行觉得还是比较安全的产品,所以有很大的发展机会。”

考虑到中国居民贷款中,绝大多数是房贷,因此个人住房加杠杆,就几乎等于家庭加杠杆。

周小川在1年多后,着重提示要注意杠杆增长的质量,这背后有何秘密,又会给中国金融监管带来何种变化呢?

杠杆骤停可能引发明斯基时刻

首先我们来看我国居民杠杆率的情况。根据海通证券统计,如果考虑到长短期贷款、住房公积金贷款,我国居民部门债务占GDP的比重在2017年7月已经突破了53%,如果按照当前速度扩张,到2017年底预计将达到56%左右。而在2007年的时候,我国居民部门的债务率还不足20%。美国居民部门债务率从20%提升到50%以上用了接近40年时间,而中国用了不到10年,我国居民部门加杠杆速度之快可见一斑。

但与美日等国家相比,我国居民杠杆率的确仍有进一步提升空间。美国居民部门债务占GDP的比重最高是在2007年,接近100%,但随着房地产泡沫破灭,居民部门杠杆率逐步下降到了当前79%的水平;当前日本居民部门债务占GDP的比重也在70%以上。所以与美国、日本相比,我国居民部门杠杆率仅超过50%,看似还有一定的上升空间。

但如果我们用居民债务和可支配收入之比来算,可能就没有那么乐观了。中国居民债务和可支配收入的比重从2007年时的不足35%,已经达到了当前的90%。居民收入中大多数用来偿付债务。

美国的这一比例曾在金融危机前后突破了100%,但危机爆发后迅速下滑,当前也仅是106%;而日本的这一比例从90年代以来基本都低于100%。

但是,我们目前的杠杆就如同前行中的自行车,一旦停下将会摔倒,容易引发周小川所说的“明斯基时刻”。因此周小川在提出要杠杆有继续提高空间的同时,着重提出要有质量的加杠杆。

所谓明斯基时刻(Minsky Moment)是指美国经济学家海曼·明斯基 (Hyman Minsky)所描述的时刻,即资产价值崩溃的时刻。明斯基观点主要是经济长时期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升,进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长去杠杆化周期的风险。

经济好的时候,投资者倾向于承担更多风险,随着经济向好的时间不断推移,投资者承受的风险水平越大,直到超过收支不平衡点而崩溃。这种投机资产促使放贷人尽快回收借出去的款项。“就像引导到资产价值崩溃时刻”。

杠杆和债务并非洪水猛兽,而是经济中必不可少的存在。适当水平和能带来资产增值的债务,有助于经济健康稳步发展。中国居民杠杆的快速增长中,的确有不健康的成分存在,把这些不健康的成分去掉,将有助于促使中国杠杆率“软着陆”,从而规避明斯基时刻。

债务透明化

从近期中国居民债务变化来看,中国居民加杠杆中,出现了一种非常危险的倾向,就是杠杆之中加杠杆,主要体现在居民使用短期消费贷,来支付房款的首付,甚至使用消费贷来还贷。

2017年前7个月,居民新增消费性短期贷款1.06万亿,累计同比多增7137亿元。而去年全年仅新增消费性短期贷款8305亿元。

短期消费性贷款的爆发式增长同样可能与地产销售密不可分。据海通证券,截至今年7月,住宅商品房销售额累计同比仍有16%,说明地产销售仍在增长。但由于去年下半年以来银行房贷额度逐渐受限,部分居民购房贷款或借道短期消费贷款完成,导致居民短贷的高增长。

据德意志银行估计,有约4000亿元消费贷曲线进入楼市。

近期包括北京、广州、江西等多地银监会和银行掀起严查消费贷进入房地产市场,也是对这一现象的回应。

由于居民通过消费贷款进入楼市,并不透明,而且还有非常大的投机性质。因此,杠杆“透明化”无疑会议提高杠杆质量的重要举措。杠杆不可怕,可怕的是不知道有多少杠杆。美国次贷危机的祸首之一:CDS(债务违约保险),就是将债务层层嵌套,衍生品背后还有衍生品,使得债务最终在哪里都搞不清楚,所以在危机爆发时,市场由于不清楚窟窿到底有多大,引发的集体恐惧,这种恐惧最终引发“雷曼时刻”。

近些年,金融机构监管部门在监管过程中,非常强调的一个词就是“穿透”,就是要严防各种嵌套的债务,要摸清债务在哪里,从哪里来,会往哪里去。只有透明了,债务高一点,低一点,问题并不大。

另外,除了银行体系提供的贷款,近几年迅速发展的互联网金融也增加了居民的负债途径,而这里面绝大部分并未显示在银行的资产负债表上。例如,P2P平台近几年异常火热,其发放的贷款每年都是成倍的增加。而蚂蚁“借呗”、腾讯“微粒贷”、京东“金条”,均是基于互联网金融的按日计息的借贷产品,相当于个人额度30万以下的短期消费贷款。根据蚂蚁金服截至16年4月的数据,“借呗”在短短上线一周年内就发放了494亿元的消费贷款。

据此,周小川在今年10月15日的G30国际银行业研讨会上表示,除影子银行、资产管理外,未来金融稳定发展委员会还将重点关注互联网金融和金融控股公司。

“一些大型私人企业通过并购获得各种金融服务牌照,但并非真正意义上的金融控股公司,其间可能存在关联交易等违法行为。”周小川表示,目前对这种跨部门交易尚无相应监管政策,而金稳会将重点关注此类问题。

对于互联网金融,周小川表示将会加强持牌监管。“目前许多科技公司开始提供金融产品,有些公司取得了牌照,但有些没有任何牌照却仍然提供信贷和支付服务、出售保险产品,这可能会带来竞争问题和金融稳定风险。”

互联网金融在2016年已经开始被严格整顿,P2P公司已经大幅减少。据盈灿咨询、网贷之家联合发布的《P2P网贷行业2016年年报简报》显示,截至2016年12月底,网贷行业正常运营平台数量为2448家,相比2015年底减少了985家,全年正常运营平台数量维持逐级减少的走势。由于平台整改的脚步尚未停歇,2017年底或将跌至1200家左右。

科技金融近几年受到资本和市场的宠爱,但从周小川讲话来看,科技金融有可能成为今明年监管政策的重点。比特币被取缔,就是信号之一。

金稳会可能走上前台

周小川在今年G30国际银行业研讨会上的演讲,还首次提及金融稳定发展委员会,并指出该委员会未来将重点关注四方面问题,分别是影子银行、资产管理行业、互联网金融和金融控股公司。

事实上,在今年全国金融工作会议上第一次“露面”后,国务院金融稳定发展委员会鲜有被中国官方提及。周小川此次提出,并明确监管方向,可能意味着金融稳定发展委员会将很快走上监管前台。

随着中国金融业和信息技术的发展,混业金融的形势越来越明显,比较明显的例子就是去年险资举牌银行,以及目前大量金控集团(旗下业务涉及银行、保险、证券、基金、信托等)的出现。但我们目前仍然采取的是“一行三会”的分业监管模式,央行、银监会、保监会、证监会各自管一块。在混业经营+分业监管情况下,既然是分业监管,就有抢着管的重叠地带,也有谁也不管的空白地带(如财富管理公司)。

南开大学金融发展研究院负责人田利辉表示,有了金融稳定发展委员会这样统一的协调机构,可以有效防止监管上“九龙治水、各自为战”的局面,防止监管不足或监管过度,有力有效有序地引导资本服务实体经济。(廖定峰|财联社)








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